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Víctor Isidro Luna.

Instituciones financieras, créditos: Asimetría entre Estado Unidos y América Latina. Entrevista a Dra. Noemí Levy Orlik


por Víctor Isidro Luna.

7 de junio de 2008

Instituciones financieras, créditos: Asimetría entre Estado Unidos y América Latina.

Entrevista a Dra. Noemí Levy Orlik .

Víctor Isidro: Nos podría hablar un poco del comportamiento cíclico que tiene la Economía y cuáles son los factores que pueden llevar a una crisis.

Dra. Noemí Levy: El comportamiento cíclico de la economía está determinado por movimientos en la formación bruta de capital fija, ocasionado por una reducción de la demanda, generados por el desempleo de los factores productivos, altamente relacionados a variables financieras. De hecho el movimiento de la variación de existencia y el gasto en construcción anuncian cambios cíclicos. Por un lado, un aumento de la variación de existencia indica la reducción de la demanda y el inicio de una fase de creciente desempleo que puede inducir al estancamiento económico. Las razones del desempleo pueden estar asociadas a variables financieras, particularmente, creciente ganancias en dicho mercado que son inducidas por variaciones abruptas en los precios de los títulos financieros, no necesariamente ligados a cambios en la rentabilidad del sector productivo.
¿Por qué se reduce el gasto? Esa es la gran pregunta.
El gasto se puede reducir por una caída en la rentabilidad que no es compensada por adecuadas políticas anti- cíclicas gubernamentales, como fue el caso de los años treinta, donde se decide incrementar la tasas de interés que, aumenta el peso de la deuda y, decae el gasto gubernamental (déficit) que deprime, aun, mas la demanda y profundiza el estancamiento económico.
En la actualidad está sobredimensionado el sector financiero, lo cual, es una herencia que proviene del siglo XIX donde ocurrieron las primeras grandes crisis financieras cuyo efecto fue generar una redistribución de las utilidades a favor de los dueños del capital y, en detrimento, del sector productivo y de los trabajadores, que redujo el gasto de la inversión, el monto del empleo y de los salarios, generado un circulo vicioso que, los mecanismos de mercados, no son capaces de superar. Se reduce el multiplicador del ingreso y no existe ninguna fuerza que contrarreste dicho efecto. De hecho las crecientes utilidades financieras han estado acompañadas de innovaciones financieras, las cuales, no necesariamente están relacionadas al gasto de la inversión, sino a incrementar las utilidades de los grandes corporativos, particularmente de los departamentos financieros, incluso de las empresas productivas.
En este contexto apareció el Sr. Ponzi con la piramadición de las deudas que, en la actualidad, se expresan mediante una serie de instrumentos derivados y securitizacion que amplían el monto de créditos no asociadas directamente a la ampliación de la inversión y, altamente, riesgosos debido a que se otorga créditos a segmentos vulnerable a cambios en el ingreso (sub-prime), con crecientes efectos contagios.

Víctor Isidro: Ha habido cambios en la forma de conceder créditos en Estados Unidos y en muchos países de Europa en los últimos 30 años. ¿Cuáles fueron los principales cambios que hubo en la regulación del sistema financiero y cuál ha sido el papel que han jugado los diferentes intermediarios en la expansión del crédito?

Dra. Noemí Levy: Definitivamente el rompimiento de Bretton Woods generó una desregulación del funcionamiento de los bancos y otorgo una mayor importancia de las instituciones financieras no bancarias, rompiendo la segmentación introducida con posterioridad a la crisis de los años treinta. Todos los segmentos pueden otorgar créditos, se genera competencia entre el segmento bancario y no bancario y aparecen nuevas formas de fondeo que ponen en peligro al sistema financiero. El caso más obvio es el crisis financiera estadounidense en la actualidad, desencadenada por los créditos a la vivienda denominados sub-prime. En primer lugar se reduce las demanda de créditos de los prestatarios más seguros porque, en nombre de la eficiencia, debe aumentar las utilidades y, de esa manera, incurren en proyectos de inversión productiva más riesgosos y de menor plazo. Ejemplo de ello han sido los países en desarrollo y, al interior de los países, los agentes menos insolventes (familias de menores ingresos, actividades con mayor posibilidad de no lograr los objetivos esperados). Otro elemento relevante es la modificación de las políticas gubernamentales en el financiamiento de la producción. Por un lado reducen su participación y, por otro, cambian su forma de financiamiento, aumentando la emisión de bonos de deuda de gubernamentales que dinamiza el mercado de dinero. Asimismo, debe resaltarse el crecimiento de las instituciones financieras no bancarias, como las compañías de seguros, inversionistas institucionales que incrementan la demanda de títulos financieros para valorizarse y, a su vez, emiten títulos para enfrentar los pagos que deben realizar, lo cual, es agudizado por el creciente movimiento del capital financiero. En suma aparecen nuevos agentes que emiten y demandan títulos financieros.
En este contexto, por una parte, las grandes empresas no requieren créditos bancarios porque pueden obtener liquidez en el mercado financiero y, por otra, se otorga créditos a agentes menos solventes, aumentado los riesgos de impago. A su vez, las entidades bancarias se transforman en instituciones múltiples, lo cual les permite incursionar en actividades no bancarias, incrementan el número de actividades y pueden obtener crecientes ganancias con menos riesgos, o sea, menor emisión de créditos. De hecho el rubro bonos y otras actividades como los derivados y la securitización crece aceleradamente en la hoja de balance de los bancos, teniendo lugar una caída de la participación de los créditos.
Una manera alternativa de analizar el cambio en el comportamiento de las instituciones financieras es analizar las crisis financieras de la década de los años 1980 y 1990s, particularmente, la crisis mexicana de 1994. Incrementa el influjo de capital extranjero de manera acelerada en los países en desarrollo, creció la confianza, aumentó el monto de los créditos a agentes menos solventes. La particularidad de México es que la gran liquidez domestica estuvo acompañada de importaciones, así como un aumento de la deuda externa que se disfrazó como interna, vía la emisión de títulos nacionales, ligados al tipo de cambio. Se genera una de los más grandes déficit de cuenta corriente financiados por capital externo de corto plazo que, al devaluarse el tipo de cambio se vuelve impagable. Los bancos se vieron enfrentados a grandes montos de cartera vencidas que puso en peligro la viabilidad de estas instituciones. El gobierno protegió al sector incrementando las tasas de interés que generó una rápida recuperación de las utilidades, acompañado de un canje de deuda vencida por bonos con tasa de interés de mercado. Fue impresionante el crecimiento de las utilidades bancarios en el periodo post-crisis (ROE y ROA).
La crisis bancaria de Estados Unidos estallada en 2008 presenta algunas características similares. Aumentan los créditos de manera acelerada, se canalizan a agentes menos solventes, cuyo pago depende del crecimiento económico de la economía, crecen los títulos financieros (paquetes estructurados que se venden a otros bancos o instituciones bancarias). Ello permite a los bancos retirar de sus carteras a los créditos (porque dicha actividad requieren incrementar las reservas bancarias―disposición del BIS II) que se los vende a instituciones financieras no bancarias. Adicionalmente, aparecen las instituciones financieras no bancarias que emiten financiamiento vía la titularización de la deuda que es traspasada a otras instituciones, generando un crecimiento acelerado de bonos de alto riesgo. Este proceso fue resultado de modificaciones institucionales previas que privatizaron empresas financieras que fondearon los títulos a la vivienda.
La burbuja estalló con los primeros incumplimientos del pago de los créditos que tuvieron un rápido efecto de contagio. Los bancos reducen la emisión de créditos y las instituciones no bancarias buscan un prestamista de última instancia para evitar quiebras.
La particularidad de esta crisis financiera es que las soluciones fueron un tanto diferentes. El banco central estadounidense (FED) responde rápidamente reduciendo la tasa de interés para aligerar el peso de la deuda, lo cual no resuelve de manera permanente la crisis en tanto los tenedores de deuda son muchos y no se ha podido encontrar una solución a la reestructuración de la deuda.
La crisis financiera tiene un efecto económico que ha sido la reducción de la actividad económica, la cual, está acompañada de un devaluación del dólar que tiene un impacto positivo sobre las exportaciones y genera un influjo de capitales que limita la devaluación de dicha moneda. Las diferencias con los países en desarrollo son evidentes, las exportaciones son elásticas a cambios de los precios y los capitales externos retornan relativamente rápido al sistema financiero.
Las evidencias de las últimas crisis, incluida la estadounidense, es la falta de regulación. Se prestan a agentes insolventes y la liquidez se obtiene vía “empacar” deudas cuya contenido es poco conocido y menos aun la calidad. Las calificadoras de deuda fallaron en la determinación del riesgo imputado a los diferentes instrumentos financieros. Una y otra vez, los mecanismos de mercado por sui mismos muestran ser ineficientes en lograr ampliar el financiamiento de manera estable

Víctor Isidro: La crisis se manifestó primero en Estados Unidos y con los créditos subprime. Después otros países han tenido problemas - Inglaterra, Irlanda, España, Holanda e incluso Japón. ¿Esto es una transmisión de los problemas que se originaron en Estados Unidos o estos países como Irlanda, España Holanda etc., tienen su propia lógica interna?

Dra. Noemí Levy: En primer habría que aclarar que desde algún tiempo la economía japonesa se encuentra relativamente estancada por la creciente emisión de deudas colateralizada en bienes inmuebles con precios extremadamente inflados. Segundo, efectivamente la globalización incremento el efecto contagio de la crisis, lo cual, fue evidente a raíz de la crisis mexicana de 1994. Ello se debe a las crecientes relaciones interbancarias y las relaciones intra-financieras (bancos con instituciones financieras no bancarias) en tanto los bancos operan de manera creciente en el mercado de capitales con altos niveles de riesgos. El primer ejemplo de ello fue el banco ingles Baring y la reciente crisis del banco francés.
A su vez, las reglas internacionales afectan de manera relativamente semejante a todos los sectores financieros nacionales y, a su vez, las entidades financieras (bancarias y no bancarias) realizan actividades semejantes. En este contexto se observa un burbuja financiera en el sector inmobiliario que volvió atractivo incrementar los créditos a dichos sector y, todos los mercados desarrollados han tenido la opción de titularizar la deuda, crear paquetes financieros, los cuales han incrementado los riesgos del sistema financiero global. Por otro lado, la mundialización de los mercados financieros ha neutralizado la intervención gubernamental y ha limitado la supervisión financiera. A su vez, las reglamentaciones de los organismos internacionales no han sido adecuadas. Un caso notorio ha sido la constitución de reservas de los bancos a partir de riesgos ponderados de acuerdo de las actividades bancarias, adjudicando mayor riesgos a las actividades crediticias (BIS II).

Víctor Isidro: Estados Unidos esta muy endeudado con el resto del mundo. Gran parte de los dividendos y utilidades que extraen del resto del mundo equivalen a la deuda que tiene ¿Una alza en la tasa de interés qué implicaciones tendría para Estados Unidos y para los países subdesarrollados sobre todo para los de América Latina?

Dra. Noemí Levy: Estados Unidos ha reducido la tasa de interés para reducir el valor del peso de la deuda, lo cual, empero será una medida de corto plazo, especialmente, porque se prevé un proceso inflacionarios por el incremento de los precios de los alimentos y por los precios creciente de los hidrocarburos. Entonces, nos encontraremos en una situación parecida a los años ochenta del siglo pasado: estancamiento con inflación.
El efecto inmediato ha sido aumentar la brecha entre la tasa de interés estadounidense y algunos países latinoamericanos (Brasil y México), lo cual, nuevamente, ha provocado un gran influjo de capitales hacia la región que incrementa la sobrevaluación del tipo de cambio. De esa manera se neutraliza el traspaso de la inflación internacional hacia estos países y, es menor, el impacto de la recesión económica norteamericana. Sin embargo, habrá un incremento del desempleo por la menor demanda de importaciones estadounidenses.
El efecto de mediano plazo será devaluaciones del tipo de cambio en un contexto recesivo por la salida de capitales y la reducida demanda de importaciones de bienes terminadas, aunque no se prevé que Estados Unidos ejerza una política proteccionista que modifique la globalización internacional de la producción.
Obviamente, el impacto del incremento de la tasa de interés estadounidense dependerá de las condiciones particulares de cada país. Si los precios del petróleo siguen tan altos como ahora probablemente México será un menos afectado comparativamente a los demás países.
Víctor Isidro: La inflación también le pudiera ayudar a ello
Dra. Noemí Levy: La relación inflación y tasa de interés no es tan clara. Hay consenso en la actualidad que el banco central puede determinar la tasa de interés, existiendo amplio consenso que es uno de los instrumentos de política monetaria más importantes. El disenso se encuentra en la función de reacción de la banca central. Está determinada por la relación entre ingreso potencial y observado la inflación objetivo y la observada?. Es una variable que determina la distribución del ingreso?
Por ejemplo, creo que hay suficiente evidencias que el incremento inflacionario que se observa en la actualidad es resultado de incremento de los precios agrícolas que esta generada por una mayor demanda de productos y, especialmente, por el uso alternativo de algunos granos (producción de energía).Creo que estamos lejos de una situación de sobrecalentamiento de la economía estadounidense por bajas en la tasas de interés.
Habría que advertir que ello no implica que no incremente la tasa de interés. De hecho se espera que ello suceda en tanto se prevé que la tasa de interés ha llegado a su límite inferior. No puede bajar más allá del 2% que se encuentra en la actualidad, pero ello será una decisión del banco central estadounidense que tendrá lugar en un contexto de recesión y atenderá a una distribución del ingreso.

Víctor Isidro: ¿Se podrían presentar problemas similares en México ahora que el crédito para comprar vivienda y para el consumo se está incrementando? ¿Qué bancos como el Citigroup tengan problemas y que en España se estén presentado tantos problemas podría tener efectos negativos para México?

Dra. Noemí Levy: Efectivamente, desde 2001 han incrementado de manera acelerada los créditos al consumo y a la vivienda y han bajado los créditos al sector privado no financiero. O sea, existe un incremento de créditos para realizar las ganancias más que ampliar la capacidad productiva del país. Los bancos se concentran en el crédito al consumo y se observan signos de nerviosismo expresados en la reducción de los límites de créditos de las tarjetas bancarias. Por su parte, las SOFOLES (por ejemplo el grupo mi casita) se han hecho cargo de los créditos a la vivienda y pareciera que han seguida comportamiento parecidos a sus contrapartes estadounidenses, en tanto han incurrido en la bursatilización de los créditos. Aunque habría que advertir que gran parte de los créditos están avalados por instituciones públicas como ISSSTE y el INFONAVIT y, pareciera que la mayor parte del créditos se ha otorgado a personas con empleo formal. A su vez, el mercado financiero mexicano es menos profundo y reducido lo cual implica que predominan los bonos gubernamentales y tiene menor efecto el movimiento de los precios de los paquetes titularizados.
Nótese que una reducción profunda del crecimiento económico invariablemente afectara la capacidad de los agentes, lo cual, indica que nos estamos exentos de una crisis financiera.
Por otro lado, los problemas de las matrices de los bancos que operan en el país no necesariamente afectan al sistema financiero, en tanto, las filiales no asumen las pérdidas de las matrices. De hecho, se reporta, que las mayores utilidades de los bancos españoles que operan en América Latina, provienen justamente de las operaciones que éstas instituciones realizan en la región.

También debe mencionarse el papel del sector petrolero. El incremento de los precios del petróleo permite la estabilidad del tipo de cambio y, por consiguiente, de los precios; y, financiar la el déficit de la cuenta corriente externa. En este contexto no se prevé una crisis financiera con precios de pétroleo por encima de 100 dólares el barril.

Instituciones financieras, créditos: Asimetría entre Estado Unidos y América Latina (PDF) 49.6 KB


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